באחת מועדות ההשקעה בגוף אקדמי לו אנו מייעצים, העלה ד"ר עודד ברוורמן מאוניברסיטת תל אביב את התיזה לפיה מדדי המניות יכולים להוות הגנה מפני האינפלציה. באופן אינטואיטיבי, הרעיון בבסיס הדברים, ברור ואף מקובל לחשוב עליו כנכון והגיוני, אם כי יש קושי בהוכחתו באופן אמפירי, כלומר באמצעות ניתוח של סדרות נתונים. בחדשים האחרונים אני כותב בטור זה על האינפלציה המתפתחת בעוצמה, בטור זה נעסוק בתזה הנ"ל.

האינפלציה כחיווי למהלך הכלכלה

יש קושי לחזות תהליכים כלכליים, אבל האינפלציה היא אירוע אותו ציפיתי בבירור עוד לפני שנה, בעומקו של משבר הקורונה. מאז ובחדשים האחרונים פרסתי כאן את ההערכה לגבי האינפלציה והתפרצותה האפשרית ואכן בשבועות האחרונים זה מתרחש, ביתר שאת. להערכתי, לא מדובר ב'השלמת המלאי על המדפים' אלא בשינוי התנהגותי עמוק והעברה של עושר בין סקטורים בכלכלה.

עליית המחירים מאפיינת כל מגזר, מוצר ושירות, למעט אולי מחירי כרטיסי טיסה ומספר שירותים נוספים. האינפלציה נראית כמו גל של התאמת מחירים לאחר תקופה של אינפלציה אפסית והיא החלה עם החזרה של הכלכלות לפעילות, אך הפכה להיות אווירה גורפת שמביאה את כולם להעלות מחירים, מעין שעת כושר.

לאורך שנים נוצרה שאיפה של קובעי המדיניות ל'יציבות מחירים', אולם לאחרונה הם בוחרים להדגיש כי האינפלציה היא גירוי חיובי לכלכלה המתעוררת לה ממשבר, שיש בה גם יתרונות מסוימים. עליית מחירים זו עשויה להעלות את רווחיותן של הפירמות בטווח הקצר, לשפר את הרזרבות שלהן ולאפשר להן להמשיך להשקיע בצמיחה.

על אינפלציה ושערי מניות

סקירה של וול-סטריט ג'ורנל מסבירה את הדברים ומציגה את המניות כמכשיר שיכול לספר הגנה סבירה מפני אינפלציה, סבירה ולא מלאה. מדוע? מאחר שאמנם הרווחיות עולה בטווח הקצר עם האינפלציה, אך אותה אינפלציה גם שוחקת את הרווחים העתידיים של הפירמה. מסיבה זו, לפי אותה סקירה משקיעים לא ששים לראות את האינפלציה כהגנה והיא אף מגדירה את התעלמותם מהתרומה הקרובה לשווי החברות, כ"אשלית אינפלציה", לאמור שהדגש מושם על שחיקת הרווחים המהוונים, במקום על התרומה לרווחיות הפירמה, בטווח הקצר.

אפשר להבין מכך כי תופעת האינפלציה משפרת את מצבן של הפירמות, את הרווחיות וכנראה גם את יכולתן לצמוח. כדי להמחיש זאת, דמיינו את חברת צים, שהרווחיות שלה השנה עולה על סך רווחיה ב- 15 השנים האחרונות, בזכות אותה עליית מחירים שהיא עצמה, בין אלו המעלים אותם בחדות. כך, התרומה של האינפלציה למחירי המניות יכולה להיות חיובית ולהביא בכך לרווחיות בתיקי ההשקעות שלנו, כפיצוי על השחיקה האינפלציונית ואולי אף על הפסדי הון שעשויים להיגרם להם, עקב ציפיות לעלייה בריבית וכמובן במצב של עלייה בפועל.

האם מניות מגדרות אינפלציה?

ההסבר לקשר בין האינפלציה לבין מדדי מניות הוא שהפירמות נהנות מסביבה אינפלציונית כיוון שגם הן מעלות מחירים ורווחיותן עולה, לכן שוויין ומחירי מניותיהן צפויים גם כן לעלות. לכאורה יש היגיון ברעיון אך, עם זאת, הקשר בין האינפלציה לבין מחירי המניות אינו חזק די הצורך כדי שהשקעה במניות תשמש אמצעי להתגוננות מפני אינפלציה.

גם כאשר בוחנים את הנושא לאורך זמן, ניתן לראות קשר ויזואלי בין מדד המניות לבין האינפלציה המצטברת בישראל. שניהם מצויים במגמה של עליה, גם אם לא מתואמת. לא ניתן להסיק מכך מסקנות מובהקות, אבל כן ניתן לראות קשר כלשהו.

קשר 'כלשהו' זה אינו מאפשר להגדיר מנגנון גידור מדויק, כלומר כיצד בדיוק השקעה במניות תגדר או תצמצם את סיכון האינפלציה שלנו, אולם ניתן לומר כי בתקופות מסוימות, בעיקר של שינויים חדים כמו בהווה, ההשקעה במניות מספקת מרכיב של פיצוי על התפרצות אינפלציה.

לסיכום נזכיר כי האינפלציה ורווחיות החברות אלו הם שני גלגלים שמניעים האחד את השני ויכולים להביא להתחממות יתר. לעומת זאת, אם תתפתח דווקא שליטה והתקררות, האינפלציה יכולה להיבלם ולהוביל לאיזון מחודש וטוב בכלכלה, אך גם לפעול בכיוון ההפוך על שווי החברות ולהוביל לירידה במדדי המניות. לפי שעה, נראה כי האינפלציה עדיין רחוקה מלהתקרר ולכן לפי שעה יהיה קשה לומר היכן הדברים יסתיימו.