ברצף אירועים, הכלכלה העולמית עוברת בתחילת 2022 ממשבר הקורונה למשבר האינפלציה, שכתוצאה ממנו נכנסו השווקים הפיננסיים למשבר, שנמצא בתחילתו. משבר הקורונה תרם תרומה גדולה ליצירת תנאי בסיס להתפרצות האינפלציונית ובעקבותיה לעליית ריבית, זאת במקביל להאטה בצמיחה – סטגפלציה.

השפעת משבר הקורונה על הכלכלה והשווקים הייתה מהירה, חדה והרסנית, אך היה לה מנגנון טיפול הולם וסביבה מאקרו-כלכלית מקלה. לעומתה, משבר האינפלציה של 2022 הוא אירוע כלכלי עמוק יותר שבו מספר גורמים משבשים פועלים יחדיו, כשמנגנון הטיפול בו יכול להקשות על הכלכלה והשווקים ולהחמיר את המצב.

בימים אלה, משבר האינפלציה מתברר כמשמעותי מאוד, הרבה מעבר לצפי ולהערכה של השווקים, הנגידים, מרבית האנליסטים – שמזה תקופה ארוכה לא מעריכים נכונה את התהליך וחומרתו. להערכתנו, השפעת המשבר על השווקים עשויה להימשך זמן ארוך, שנה ואולי אף לשנתיים.

כל משבר ותנאי הרקע שלו

הקורונה נולדה על רקע צמיחה יציבה, ריבית ואינפלציה נמוכות, יציבות בחומרי הגלם, בשוקי המטבע ומגמה חיובית בשוקי ההון תוך שהמהפכה הטכנולוגית בשיאה, גם בבורסות בהובלת ארה"ב. היא פרצה אל העולם "לפתע", כאירוע אחד משמעותי שהפר את מהלך הדברים. קל היה לזהות את הבעיה, היא הייתה חיצונית לכלכלה, היו אמצעים וידע להתמודדות איתה והייתה מידה של תיאום עולמי.

באשר למשבר האינפלציה – לא רק שהוא נולד מתוך המשבר הכלכלי של הקורונה, אלא מתוך הטיפול של המדינות בו. משבר הקורונה יצר תנאים (קראנו להם "גלי המשך") להתפרצות אינפלציונית, תוך שהעולם עדיין מנסה להתאושש מהטיפול במשבר הקורונה. למעשה, רצף הדברים היה כה מהיר עד שקשה היה להבחין בהתפתחות האינפלציה ובעיקר – היא נראה סבירה עקב משבר הקורונה.

כאן המקום לצרף את הגורם המפר הנוסף – פלישת רוסיה לאוקראינה ובתמונה הגדולה יותר – יצירת החזית הגיאופוליטית בין המזרח (סין, רוסיה ותומכות נוספות) לבין המערב (ארה"ב, אירופה ותומכות נוספות). לחזית הגיאופוליטית יש השפעה ניכרת בהסערת המערכת הכלכלית בעולם באמצעות מחירי חומרי גלם ולהפרעה נרחבת לתפקודה של המערכת הכלכלית הגלובאלית ומכאן – על הימשכות האינפלציה. למעשה, הגיאופוליטיקה מחריפה מאוד את המשבר הכלכלי.

אופן הטיפול בכל אחד מהמשברים

הטיפול בקורונה התבסס על פרקטיקה שהתפתחה במשבר 2008-9, ההרחבה המוניטארית של ה'פד' בהובלת בן (Helicopter) ברננקי, שפיזר כסף לכלכלה. במשבר הקורונה הוצאה מהמגירה אותה תכנית והועצמה פי עשרה רק בארה"ב (עירוי של 4 טריליון לעומת 400 מיליארד ב- 2020). מטרת הדפסת הכספים וחלוקתם לכל מגזרי הכלכלה הייתה לספוג את הנזקים ולאפשר את המשכיות הכלכלה. כתוצאה מכך שוקי ההון התאוששו במהירות: המניות עלו בחדות (V) ואילו אגרות החוב סחטו עבור המשקיעים עוד ועוד רווחי הון. התוצר העולמי אמנם התכווץ עקב עצירת הפעילות הכלכלית – חלקה או כולה (בסגר) – מעת לעת, אך את המחיר לקחו על עצמם הממשלות, תוך הגדלת חובות.

ברבעון השני של 2022, כשנתיים אחרי תחילתה, נראה כי מגפת הקורונה מגיעה לסופה. במהלך הקורונה, צרכנים בעולם קיבלו כסף מהמדינות והיפנו את ההכנסה החדשה – לצריכה והדבר התניע את התהליך האינפלציוני עוד ב- 2021. ממחקרים ואומדנים שונים המנתחים את גורמי האינפלציה שנוצרה בשנה האחרונה (להלן מחקר של הפד של סן-פרנסיסקו), ניתן להסיק כי בעתיד הנראה לעיין האינפלציה העולמית לא צפויה לדעוך חזרה לרמות שהיו טרום הקורונה, אלא להישאר ברמה גבוהה שיכולה להיות גם 5% ואולי אף יותר.

הדבר יחייב הידוק מוניטארי ממושך, בארה"ב ובמדינות נוספות ומעבר מתקופה ארוכה של ריבית נמוכה, אפסית או שלילית, לריבית חיובית ולא נמוכה, 3%, אולי אף 5%. זהו שינוי משמעותי מאוד בסביבה הכלכלית והוא עשוי לשנות את התמחור של נכסים: מניות ואג"ח ושאר נכסים פיננסיים הנסחרים בשוקי ההון, חברות ונכסים פרטיים, בהם נכסי נדל"ן לסוגיהם, חוזים על חומרי הגלם ועוד.

תנאי הרקע למשבר הסטגפלציה הלכו ונוצרו במהלך הטיפול במשבר הקורונה

הטיפול הנ"ל במשבר הקורונה הוביל לעלייה עצומה בכמויות החוב בעולם. סך החוב העולמי עלה והתקרב ל- 300 טריליון דולרים, כמעט פי 4 מהתוצר העולמי. בנוסף, שוקי ההון נכנסו לראלי כמעט חסר תקדים, מניות ואג"ח, נדל"ן, חברות ועסקים שונים ואפילו רכבים משומשים. מחירי הנכסים, כל סוגי הנכסים, התנפחו ויצרו תחושת עושר חריגה. התוצר  העולמי לא גדל באותה תקופה והכלכלה הופרה במהלך המגיפה שוב ושוב, אולם הנזילות, מצאי הכסף ותחושת העושר, הגבירו את הצריכה וההוצאה, את הביקוש ומחירי הנדל"ן מכל סוג ואת הביטחון הכלכלי שהובילה לירידת הרצון לעבוד ולעליית השכר כתוצאה מכך.

כך, במישור הכלכלי הקורונה יצרה בסיס נפיץ לעליית האינפלציה ולשיבושים נוספים שיבואו בעקבותיה, אך יש לציין את ההשפעה גם על המשבר הגיאופוליטי שהתפרץ עם המלחמה באוקראינה. בסקירתנו בדצמבר 2021 הערכנו כי משבר הקורונה, סגירת הגבולות, הירידה בסחר העולמי, המאבק בין מדינות על חיסונים ועוד, היוו חסות להתפרצות האינטרסים הגיאופוליטיים, בבחינת 'העולם עסוק בהתמודדות עם המשבר כך שהקשב לחיכוכים גיאופוליטיים יורד'.

כך העולם מגיע לסופה של מגפת הקורונה, עם שורה ארוכה של גורמי חיכוך וחוסר יציבות: כלכלי + גיאופוליטי.

הקורונה מאחורינו – כיצד ייראה משבר הריבית שלפנינו?

הטיפול במשבר האינפלציה והריבית נמצא רק בתחילתו – עם תגובה הפוכה לקורונה: מהרחבה מוניטארית לצמצום מוניטארי, תוך העלאת ריבית יחד עם ספיגת כסף מהכלכלה ("עירוי שלילי"). הצפי של השווקים הוא כי הריבית תועלה בצורה משמעותית בשנה הקרובה ומעבר לה, כדי לבלום את המשבר. האתגר של המדיניות הוא במניעת מיתון כלכלי, שבפועל הולך ומתהווה.

תקופה של עלייה בריבית עשויה להכביד על שוקי ההון באופן משמעותי וממושך על השווקים, להגדיל את התנודתיות וליצור מגמה שלילית. כדי להמחיש את המשמעות, נדמה את השינוי להפחתת כמות החמצן בחממה של פרחים או ירקות, דבר שיוביל להאטה בקצב הצמיחה של אותה צמחיה, לתוצרת נמוכה יותר ולתפקוד נמוך יותר של החי והצומח בכללותו.

ברור כי עליית הריבית לרמה של 2% לא תיצור השפעה חזקה, אבל כי לריבית של 4% ויותר, תהיה השפעה שלילית מורגשת. עליית ריבית זו נראית בלתי נמנעת לאור רמות הנזילות וההזרמה המוניטארית של השנים האחרונות. עבור רמות החוב הגבוהות אלו הן חדשות לא טובות ועשוי להיות קושי לחברות רבות לנהל חוב בעידן של ריבית עולה.

אלו הם תנאים לא נוחים עבור השווקים והם יכולים להחליש את יכולת העמידה וההמתנה שלהם להתבררות התהליך וגובה ריבית היעד. יש משקיעים שמוכנים לוותר על החזקות בנכסים ולצאת מהם בכל מחיר, עד להתבהרות הרצויה. גל מכירות עמוק שכזה יכול לבוא גם כתוספת לירידות שכבר נרשמו והוא עשוי להתרחש ככל שתהיה העלאת ריבית אחת או שתיים, כלומר כניסה לתהליך של העלאת ריבית – שלא ניתן לראות את סופו, את היעד.

כמה זמן עשוי להימשך משבר האינפלציה והריבית?

ניתן להעריך כי בשנה הקרובה נראה את ההשפעות השליליות של עליית הריבית על שוקי ההון.

נכון להיום, המשקיעים בארה"ב מעריכים כי הריבית בארה"ב תועלה בהחלטות רציפות עד לכ- 3% בתוך שנה. מדובר בשינוי מתמשך ולא באירוע קצר של עליית ריבית והתייצבות מהירה, מכיוון שלא ברור איזו עליית ריבית תבלום את האינפלציה – כלומר "היכן לעצור" את עליית הריבית ולכן עשויה תנודתיות רבה בשוק מתוך ניסיון של המשקיעים להעריך אותו קו העצירה.

כך, לא רק שהריבית הגבוהה שתיווצר תוביל לשחיקה של נכסים כאמור, אלא גם לתנודתיות רבה בשווקים הסחירים. זאת ועוד; לא רק שנצפה לתקופה של תנודתיות גבוהה בשווקים, אלא גם לגל ירידות גדול נוסף שעלול להיות במחצית השנייה של 2022 ככל שירידת הריבית תימשך.

מאחר ועליית הריבית בכללותה עשויה להימשך שנה ואולי יותר, רגיעה של המשקיעים והבנה כי תהליך עליית הריבית הסתיים, עשויה להתפתח רק באמצע 2023.