שקט לפני הסערה? שוקי האג"ח החזיקו את התיקים באפריל

המגמות בשוקי ההון הובילו את התיקים לתשואות חיוביות בחודש שחלף, אך אלו מקפלות בתוכן דרמות גדולות, שהובילו בסופו של החודש לעליות במדדי האג"ח בליווי חולשה במניות

ד"ר גדעון בן נון

6/5/16

אפריל היה חודש שני ברציפות שבו תיקי ההשקעות של הציבור רשמו תשואות חיוביות, כך עולה ממדדי אג'יו לתיקים המנוהלים. העליות היו כמעט זהות בכל מדדי התיקים, שעלו בשיעורים הנעים בין 0.57% ל-0.6%. מנוע התשואה העיקרי בחודש זה היה צד האג"ח, אשר עלה באופן גורף כמעט בכל עשרת תתי-האפיק המרכיבים את המדדים.

בתוך כך, תיק האג"ח ללא מניות עלה בשיעור של 0.57%, והתיק של 100% מניות – המצוי בקצה השני של קשת הסיכונים – עלה בשיעור של 0.6%. שאר התיקים הניבו תשואות אשר כאמור נמצאות בתווך הזה.

מדדי אג'יו, המציגים את ההתפתחויות בתיקים המנוהלים של ציבור המשקיעים, פרטיים, קיבוצים ומוסדות, מבוססים על נתונים מבתי ההשקעות, בהם פסגות, פעילים, מגדל, אקסלנס, איי.בי.איי, מיטב-דש, הראל, אלטשולר שחם, תפנית דיסקונט, הלמן אלדובי, אנליסט ותמיר פישמן, המנהלים מעל 80% מתיקי ההשקעות. המדדים עוקבים אחר "תיק הנכסים המצרפי" של הציבור, והתשואות המחושבות מהוות מדדי השוואה לביצועי תיקים בעלי פרופיל דומה.

שוקי האג"ח נהנו באפריל מעדנה לאורך כל החודש. לעומתם, שוקי המניות החלו כהמשך לקו החיובי שאפיין אותם במארס, אך לקראת סוף אפריל הם סיימו חודשיים חיוביים באקורד צורם של ירידות.

כפי שניתן לראות בגרף, בתיקים שנבנו על סיכוני שוקי המניות, העליות בתיקי ההשקעות לא הצליחו להפוך את התמונה, שלפיה התשואה שצברו התיקים המסוכנים יותר עדיין שלילית באופן בולט, לעומת חיובית ומתונה בתיקים הסולידיים. תופעה זו, המתרחשת שנה שניה ברציפות – לא רק שמהווה תזכורת חדה לקיומו של הסיכון בשווקים, אלא גם תזכורת מאכזבת לכך שאנו נמצאים בעידן שבו לקיחת הסיכונים אינה מתגמלת בתשואה, אלא להיפך – קונסת את המשקיעים המעיזים לקחת סיכונים בשוק ההון.

תרחיש האימים

קשה שלא להבחין בחוסר השקט שבו מצויים השווקים. כמעט לא היה מי שלא הופתע מהעליות בשוקי המניות – מי מעצם התרחשותן ומי מעוצמתן. העליות נבעו משני גורמים שהתחילו את פעולתם עוד לפני כחודשיים: התמתנות בציפיות לעלייה בריבית בארה"ב, יחד עם התאוששות מרשימה במחירי הנפט, שנע מעלייה מסביבה של 30 דולר לסביבה של 45 דולר לחבית. זוהי עלייה בשיעור של 50%, אשר על השלכותיה השליליות עוד נדבר בהמשך, אך בטווח הקצר היא פעלה באופן חיובי על השווקים.

כבר הגדרנו כאן את הנפט כ"ברומטר" של השווקים, והוא אכן הוכיח את עצמו ככזה. נוסף על כך, הנתונים הכלכליים – ירידה במדדי הפעילות, ברווחיות החברות וצורך בהתייעלות בתאגידים בארצות הברית – מתפרשים על-ידי השווקים ככאלה שאינם תומכים בעלייה בריבית, והמשקיעים בעולם אימצו בחום את הפרשנות הזו.

כאן טמון גם מרכיב של סיכון שלא ניתן להתעלם ממנו: נכון שמצד אחד התאוששות מחיר הנפט מרחיקה חברות בענף האנרגיה מחרפת פשיטת הרגל, אך מן הצד השני, היא תתרום לעלייה באינפלציה בארה"ב בעיקר, הן במדד הליבה והן במדד הכללי. הדבר עלול לדחוק ב'פד' להעלות את הריבית, למרות שנתונים כלכליים רבים אינם תומכים בכך. במילים אחרות, תרחיש של האטה יחד עם אינפלציה ועלייה בריבית הוא תרחיש אפשרי בתמונת המאקרו של ארה"ב. זהו תרחיש שלילי מאוד במונחים של שוק המניות – שילוב קטלני שעלול להביא לנפילה משמעותית, שלישית במספר בחצי השנה האחרונה – במדדי המניות.

נראה כי חוסר היכולת להעריך את מהלכי ה'פד' מכאן והלאה מהווה את ההסבר העיקרי לכך שבסופו של החודש, לאחר עליות במדדי המניות במרביתו – השווקים עברו למגמה שלילית, ולא החזיקו את החיוך עד ליומו האחרון של החודש.

שוק האג"ח מספק את הסחורה

לצד המניות, גם שוקי האג"ח הקונצרניות בארץ, ובעיקר בעולם, עלו בשיעורים נאים, ותרמו חלק נכבד מן התשואה, כ-80% ממנה בתיקי האג"ח ויותר ממחציתה בתיקים הכוללים מניות. הורדת הציפיות לעלייה בריבית הניעה את המשקיעים ללקיחת סיכונים באפיק זה, והביקושים תרמו לעליות שערים ולתשואה בתיקי ההשקעות. כמו כן, הן באג"ח הקונצרניות והן בממשלתיות, נראה המשך ברור להטיה של כספים אל האפיק הצמוד למדד, מה שהוביל לעליות שערים בולטות בו, כ-1.2% בממוצע, לעומת עליות מתונות באפיק השקלי, כ-0.25%.

אין ספק כי התפישה שלפיה סיכוני הריבית בשוקי האג"ח זניחים, ניצחה את החוששים – בהם כותב טור זה – מסיכון עליית הריבית ומהשפעותיה השליליות על התיקים. זה שנים נראה כי התשואות יורדות ויורדות, וכי נתוני הכלכלה אינם מאפשרים עלייה בריבית. הדבר סיפק אפשרות למנהלי תיקים רבים "ללכת על הקצה", ולהשקיע באג"ח לטווחים ארוכים, למרות הריבית המאוד נמוכה.

הדבר מזכיר את שוקי המניות, שעלו לאורך שנים עקב ריבית נמוכה, ואפשרו למשקיעים ולמנהלי הנכסים של הציבור לשמר רמת סיכון גבוהה, וליהנות מתשואות גבוהות נגד כל הסיכונים. עם זאת, כפי שציינו בהתחלה – לעיתים מגיע עידן שבו המשקיעים אינם מתוגמלים עוד בעבור לקיחת סיכונים אלא דווקא נקנסים בגינם. שוקי האג"ח, שהניבו רווחים למרות היותם בסביבה של תשואות כה נמוכות – עלולים להתהפך על המשקיעים, למרות סביבה של צמיחה מתונה בארץ ובעולם, ולהפסיק להיות אפיק מתגמל.

במצב שבו שוקי המניות מגלמים סיכון גבוה יותר משמעותית, נראה כי אין למשקיעים כל ברירה אלא להיות באפיק האג"ח, ולקחת ממנו את המעט האפשרי.

*** הכותב הוא מנכ"ל אג'יו ניהול סיכונים והחלטות פיננסיות. אין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק