כמו בכל השנתיים האחרונות, גם בחודש הראשון של 2017 נמשכה העלייה בתיקי האג"ח ? אבל היכולת של מרכיבי האג"ח להמשיך ולקחת את התיקים לסביבת תשואה חיובית גם בהמשך השנה, עלולה לעמוד בקרוב למבחן

ד"ר גדעון בן נון

 

10/2/17

שנת 2016 הסתיימה, 2017 החלה, ואיתה גם כהונתו של הנשיא טראמפ. כמו אירועים גיאופוליטיים משמעותיים אחרים, גם אירוע זה עבר על שוקי המניות בעולם – בדגש על ה"עולם" – ללא זעזוע. ההיפך הוא הנכון. עוד נחזור לטראמפ בהמשך, אך ראשית נסקור את הביצועים במדדי אג'יו לתיקים המנוהלים בחודש ינואר.

למעשה, הדפוס שהיה קיים בתיקים בשנתיים האחרונות – עלייה בתיקי האג"ח וירידה בתיקי המניות – אפיין גם את חודש ינואר. מדד תיק האג"ח עלה בשיעור של 0.28%, ולעומתו מדד תיק המניות ירד בשיעור של 1.26%. התיק האג"חי התבסס על איגרות החוב הקונצרניות שעלו בשיעורים נאים, ואילו מדדי המניות סבלו מנפילה חריגה במניות מובילות בשוק המקומי. בתווך, ככל שמרכיב המניות בתיקים הלך ועלה, כך ירדה התשואה, בעוד שמדד תיק הביניים – המכיל עד 20% מניות – ירד קלות, בשיעור של 0.02%.

מדדי אג'יו מבוססים על נתונים מבתי השקעות שונים רבים ומגוונים, בהם פסגות, פעילים, מגדל, אקסלנס, איי.בי.איי, מיטב דש, הראל, אלטשולר שחם, תפנית דיסקונט, יוניק, הלמן אלדובי, אלומות ואנליסט. המדדים מתקבלים מהגופים המנהלים מעל 80% מתיקי ההשקעות של הציבור, פרטיים, קיבוצים, מוסדות וארגונים. המדדים הנבנים מנתונים אלו עוקבים אחר "תיק ההשקעות המצרפי" של הציבור, והתשואות המחושבות מהוות מדדי השוואה לביצועי תיקים בעלי פרופיל דומה.

המנוע של ינואר: האג"ח הקונצרניות

חלק הארי של תשואת התיקים בישראל החודש בא מצד האג"ח הקונצרניות. אג"ח אלו עלו על פי הרכבן במדדים בשיעור של 0.7% במרכיב הצמוד ו-0.54% בצד השקלי. ללא עלייה משמעותית שכזו במרכיבים אלו, התיקים לא היו מתגברים על הירידה במדדי המניות בישראל, וכל מדדי התיקים היו סוגרים את החודש בירידה.

מתוך שאר מרכיבי האג"ח בישראל, מרביתם תרמו לתיקים באופן מינורי, מלבד איתות מכיוון האג"ח השקליות הארוכות, אשר ממשיכות להיות מוטרדות מהמתח בשוק האג"ח בארה"ב, והן ירדו בשיעור של כ-0.36%, למרות שהנגידה מאותתת לשוק המקומי כי תעכב ככל הניתן את עליית הריבית.

גם שוק המניות המקומי השפיע על התיקים באופן שלילי. מדדי המניות על פי הרכבם בתיקים ירדו בשיעור של כ-3.2%, תוך שונות גדולה מאוד בתוך המדדים, ובעיקר – משקולות גדולות שהכבידו עליהם. תחום הפארמה המשיך לסבול, עם ירידה של יותר מ-10% במניית טבע ו-27% במניית אופקו. החודש הצטרפה אליהן מניית בזק, עם ירידה בשיעור של כ-10%, שגברה על עליות נאות במניות אחרות במדד.

במרכיב המניות בחו"ל, למרות עלייה בשיעור של יותר מ-2% על פי הרכבם במדדים, ירידה בשער החליפין מיתנה את הירידה, וקיזזה חלק משמעותי ממנה, כך שתיקי המניות סבלו החודש מתשואה שלילית.

למרות המגמות השליליות הללו, בסופו של חודש, תיקים שהחזיקו מרכיב גדול יותר של אג"ח קונצרניות עלו בשיעור בולט יותר, והצליחו להתגבר על המגמות השליליות בשאר האפיקים. אבל המחשבה כי מרכיבי האג"ח בתיקים יוכלו להמשיך ולקחת את התיקים לסביבת תשואה חיובית שנה נוספת, עלולה לעמוד במבחן בשנת 2017. הסיבה לכך היא התשואות הנמוכות ממילא, אשר החזיקו מעמד באופן מפתיע בשנה הקודמת רק מכיוון שעליית הריבית נדחתה בשנה נוספת. האם זה יימשך גם בתחילת עידן טראמפ?

בין רונלד לדונלד – רייגן וטראמפ

למרות החששות שהיו לפני בחירת טראמפ, השווקים אופטימיים, ונראה כי שוק המניות רואה את הצד הבהיר של מדיניותו: הורדת מס חברות ועלייה ברווחיות. בציפייה לכך המכפילים הולכים ועולים על-ידי עליית המחירים. זהו מקום להפתעה, אך כרגע השווקים רואים את החיובי שבדבר.

אל מול האופטימיות של שוק המניות, שוקי האג"ח מוטרדים יותר. התשואות על האג"ח הממשלתיות עלו בצורה בולטת לאחר הבחירות, ונותרו ברמת יחסית גבוהה. התשואות ל-10 שנים נותרות צמודות לסביבה של 2.5%, ומאיימות להמשיך ולעלות. ומדוע בעצם? אז זהו, שכאן יש מקום לדאגה.

הצעדים המתוכננים על-ידי הנשיא טראמפ הם העתק כמעט מדויק של אלו של הנשיא רייגן בשנת 1981, אז הוטבע המושג "רייגנומיקס". הצעדים של רייגן היו למעשה הרחבה פיסקאלית יוצאת דופן שנועדה לעודד צמיחה. מוכר? גם הנשיא טראמפ פועל לכך, על-ידי הורדת מסים, הגדלת ההוצאה הציבורית על תשתיות, עידוד הפעילות היצרנית והמסחרית של הפירמות בתוך ארה"ב על חשבון סחר החוץ, וכן הקלות רגולטוריות.

התנאים בתקופה שקדמה לכניסתו של רייגן לתפקיד היו שונים. זו הייתה תקופה של היפר-אינפלציה שעלתה ל-12% עם בחירתו. על רקע זה צעדי ההרחבה של רייגן חייבו עלייה משמעותית בריבית. הצורך היה ברור: ההרחבה הפיסקאלית יוצרת פוטנציאל לעלייה נוספת באינפלציה, ויש לאזן אותה באמצעות מדיניות מוניטרית מצמצמת, קרי עליית ריבית. כעת, עם תחילת כהונתו של טראמפ, האינפלציה אמנם נמוכה, אך מצויה בעלייה, התעסוקה מלאה, והמכפילים בשוק המניות כאמור גבוהים. בתנאים הנוכחיים הצעדים של טראמפ אכן תומכים בעלייה בריבית, אשר לדעתו היא כאמור נמוכה וצריכה לעלות, כפי שהתבטא במסע הבחירות.

האם הוא יבצע? כבר בתחילת כהונתו של טראמפ ניתן לראות כי עמדותיו בהיותו בתפקיד אינן מתמתנות. הוא פועל בנחישות וברצון לשנות ולהפוך את כל מה שהיה בממשל הקודם, כולל המדיניות המוניטארית. ניתן להבין מכך כי הוא אכן יפעל ליישום מדיניותו הפיסקאלית, העשויה להביא איתה עלייה משמעותית בריבית.

עלייה כזו יכולה להיות בעלת השפעה לא מבוטלת ולהוביל להמשך הפסדי הון בשוק האג"ח בארה"ב. כמו כן, בניגוד לדעה הרווחת בוול סטריט בימים אלה, היא דווקא כן עלולה להוביל לתיקון בשוקי המניות. די אם נזכור כי המכפיל הממוצע במניות S&P 500 עומד על 24.

מכאן עולות שאלות על השוק המקומי. ראשית, מה תהיה ההשלכה של עליית ריבית ותשואות בארה"ב על השוק המקומי? הדעה המקובלת היא שהריבית כאן תעלה בעיכוב משמעותי אחרי זו שבארה"ב, כך גם הבטיחה הנגידה פלוג.

בנוגע למניות, למרות האמור לעיל, מדדי המניות עדיין בפיגור היסטורי אחרי אלו של ארה"ב, ולכן השוק מרגיש חסין יותר לעלייה בריבית בארה"ב. על רקע זה, אפשר להבין את נטיית השוק המקומי להעדפת האג"ח הקונצרניות.

*** הכותב הוא מנכ"ל חברת אג'יו ניהול סיכונים והחלטות פיננסיות בע"מ, העוסקת בניהול עושר משפחתי ובפיקוח על נכסי ארגונים וקיבוצים. ליועץ ו/או לחברה אין עניין אישי ואין לראות בסקירה ובאמור בה תחליף לייעוץ השקעות כהגדרתו בחוק

        ‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏‏