אחרי כמעט 20 שנות פריחה, חלקים רבים ממנועי הצמיחה של הכלכלה הישראלית נשחקים ■ בעוד שהשווקים בעולם חווים כעת תקופה אופטימית, בישראל נמשכת הנסיגה — עד כדי חוסר עניין בחברות מקומיות ■ המגמה לא נעלמת מעיני חברות הדירוג, והורדתו האפשרית תסכן את המשק
לפני מספר חדשים דנו שתי סוכנויות דירוג מובילות בעולם על הורדת אופק דירוג האשראי של ישראל. אז הצליחה ממשלת ישראל לעכב אותן, מסתבר שבכחש, אבל לא מן הנמנע כי הדיון אצלן מתחדש בימים אלה.
חזאים רוצים לרוב שתחזיותיהם יתממשו. אך במקרה של דירוג האשראי, לא זו בלבד שלא הייתי רוצה שהיא תתממש, אלא שכלל לא תישמע. עם זאת, מסתבר שיש סביבנו מציאות עוצמתית ונחושה, ולכן הנושא עלול לחזור אל סדר היום בקרוב.
כלכלת ישראל חוותה שנים של פריחה, בכך אין ספק. המשק שינה את פניו בשני העשורים האחרונים וצימח יכולות, ידע ועושר. כל אלה קנו לאזרחי ישראל ביטחון, תשתיות מפותחות, שכונות מגורים חדשות ומרכזי תעסוקה.
ברקע התפתח ההייטק הישראלי, שנהפך למרכיב עוגן בצמיחה ובמקורות התוצר — ומשענת לכלכלה הישראלית. ענף ההייטק, לצד תוצרי התעשייה הביטחונית, הם ענפים עתירי ערך מוסף עבור המשק כולו.
בפועל, היצוא הישראלי והעניין הבינלאומי במשק המקומי הביאו לחיזוק השקל באופן מרשים, דבר שתרם לעלייה בתוצר לנפש במדינה לכ–50 אלף דולר, קרוב לממוצע מדינות האיחוד האירופי, שמסתכם בכ–54 אלף דולר.
ואולם חלקים רבים ממנועי שני העשורים האחרונים של הכלכלה הישראלית, נשחקים והולכים. ענף הנדל"ן בישראל היה אחד ממנועי הצמיחה בכלכלת ישראל אבל חוסר הוודאות הביא לקיפאון דרמטי, כאשר חברות ביצוע רבות בארץ מדווחות על התרוקנות צבר ההזמנות והפרויקטים ל–2024, לאחר סיום הפרויקטים הנוכחיים.
ענף ההייטק הישראלי חווה שבר גדול שהחל בירידה משמעותית בהשקעות ב–2022 עם הנפילות במחירי מניות הטכנולוגיה בעולם. ואולם, בעוד שבעולם מתקבלות אינדיקציות לאופטימיות, בישראל הנסיגה נמשכת עד כדי חוסר עניין בחברות ישראליות, הימנעות של חברות הזנק להירשם בישראל ודימום מתמשך של עובדים.
שני ענפים אלו, הנדל"ן והטכנולוגיה, תרמו רבות עד לשנת 2022 להכנסות המדינה ממסים. ואולם העצירה בשניהם, בעסקות הנדל"ן ובהשקעות והזרמת כספים להייטק הישראלי, מביאה את התופעה ההפוכה, כלומר ירידה משמעותית בהכנסות המדינה ממיסים, באומדן של 30 מיליארד שקל לשנה. מאידך, הממשלה העבירה תקציב מרחיב עם הגדלה של ההוצאה כך שירידת ההכנסה יחד עם הגדלת ההוצאה ביחס לתוצר, מובילות לגירעון הולך וגדל, לאחר שנת עודף ב–2022.
המגמה, שמן הסתם אינה נעלמת מעיניהן של חברות הדירוג, ניכרת מהתמונה ששירטט השבוע החשב הכללי, בדו"ח ביצוע התקציב ליוני. מאחר שצד הכנסות התקציב מושפע מאוד מענפי ההייטק והנדל"ן ושניהם נפגעו מאוד מהחקיקה, הגירעון עשוי להמשיך ולגדול לקצב שנתי של 3% לשנה ואף יותר. לכן, בעתיד הנראה לעין, הדרך להפחתת דירוג האשראי של ישראל עלולה להיות קצרה מהצפוי.
כך מחליטים על הפחתת דירוג
הורדת דירוג היא אירוע שעבר בשנים האחרונות על מדינות מעטות, שאיננו רוצים להידמות להן. מדובר בין היתר בארגנטינה, טורקיה ודרום אפריקה, וכמובן הונגריה ופולין, שמוזכרות פעמים רבות בתקופה האחרונה בישראל.
הפחתת דירוג היא אירוע שלילי עבור המשק, שער החליפין ומחירי הגיוס של הממשלה — ולכן של הפירמות ובכלל. היא משפיעה על האופן שבו העולם מסתכל על ישראל וכלכלתה, ועלולה להביא לירידה ברצון לעשות עסקים עם המדינה.
מאחר שהצמיחה בישראל מבוססת במידה רבה על היצוא ועל היקף העסקים עם העולם, להורדת דירוג עלולה להיות השפעה מהותית על צמיחת המשק בשנים הבאות, ולהביא להחלשת הכלכלה.
ההשפעה העיקרית והמיידית של שינוי דירוג של מדינה, הפחתה או העלאה, מתקבלת בשער המטבע שלה, המהווה ברומטר לסיכון של המשק. הפחתת דירוג מאותתת על גידול בסיכון המשק ולכן ניתן לצפות לפיחות של המטבע המקומי. לעומת זאת עלייה בדירוג תוביל להתחזקות המטבע, בדיוק כפי שהתרחש בישראל בשנים האחרונות.
בכמה צפוי המטבע להיחלש? אין מקרה אחד דומה למשנהו, וגם אין דין הורדת דירוג כדין העלאת דירוג. ואולם בשלוש העלאות הדירוג שנרשמו בישראל, התגובה הייתה התחזקות השקל בשיעור של 4.5% בממוצע.
מאז ינואר השנה השקל כבר נחלש בכ–5.5% ביחס לדולר, בעוד שאר המטבעות נותרו ללא שינוי מול המטבע האמריקאי, לפי מדד סל הדולר, DXY. אפשר לייחס את חולשת השקל בעיקר לחשש מהחקיקה וחוסר השקט במדינה, ולהשפעתם על הכלכלה המקומית. אפשר גם לייחס אותה לציפיות להפחתת הדירוג, שאולי מתקרבת והולכת. ניתן לצפות כי הפיחות של השקל יעמיק עוד יותר אם הדירוג יירד בפועל.
ברור כי האיום על הדירוג יוצר סביבה של שקל חלש, ולכן הורדת הדירוג עשויה להמשיך לתמוך באינפלציה בישראל ולגרות את הצורך בהעלאת הריבית. לכך תהיה כמובן השפעה מדכאת נוספת על מחירי הדירות, על הצריכה וההשקעות בישראל עקב עלייה במחירי הגיוס של החברות והיחידים. בהמשך, פיחות השקל ינפח במונחים שקליים את היקף החוב החיצוני של ישראל בעולם, דבר שיגדיל את יחס החוב לתוצר.
מכאן קצרה הדרך לתהליך ממושך של עלייה בריבית, שישראל תידרש לשלם בגיוסי חוב בארץ ובחו"ל. הדבר יגדיל את ההוצאות הריבית, מה שבא על חשבון ההוצאה השוטפת לפעולות הממשלה. ככל שהורדת הדירוג לא תהיה אירוע יחיד אלא צעד אחד שאחריו יבואו נוספים, מדובר במדרון חלקלק העשוי להחמיר את התהליך.
פולין והונגריה —מעבר לפינה?
יהיו שיאמרו כי הדברים אינם חד־משמעיים, ולמעשה קשה לגזור ממדינות אחרות שבהן הייתה הפחתת דירוג מאחר שלכל מדינה יש מופע וסיפור אחר ואולי בכלל הדירוג לא יירד. זה אולי נכון, אבל לא דרושה הפחתת דירוג רשמית של סוכנויות הדירוג במצבים של אובדן אמון במדינה ובמערכת המשפט שלה.
ישראל דומה לפולין ולהונגריה, שתי מדינות שצמחו להיות חצר הייצור של אירופה בכלל ושל גרמניה בפרט, דבר שחיזק אותן בשנים האחרונות ולא הביא לנפילות בדירוג האשראי שלהן.
הראשונה החלה ב–2015 בביצוע שינויים במערכת המשפט שלה, דומים לאלו המסתמנים בישראל, וחוותה הפחתת דירוג אחת שהביאה כצפוי לתגובה זמנית של חולשת המטבע. מאז, ללא הפחתה נוספת בדירוג, הזלוטי הולך ונשחק בצורה משמעותית, במיוחד בתקופה האחרונה, זאת עקב ירידת האמון במערכת המשפט, מה שמלמד על הצפוי לישראל.
גם בהונגריה, שנהפכת לאוטוקרטית, על גבול הדיקטטורה של ויקטור אורבן, הפורינט קרס בשנים האחרונות וזאת דווקא במקביל להעלאת הדירוג שנעשתה מסיבות של התחזקות הכלכלה, עקב יחסן השלילי של מדינות העולם בכלל ואירופה בפרט.
לישראל עדיין עומדות זכויות ואשראי כלכלי משני העשורים האחרונים, שבהם היא נהפכה מכלכלה מתפתחת למפותחת. הפחתת דירוג יחידה יכולה להיתפס כזמנית, ולכן תשפיע בשלב הראשון באופן מוגבל על המטבע, על הריבית ותשואות האג"ח. ייתכן שהיא גם לא תפגע משמעותית בשוק המניות, שהרי הפחתת דירוג, בוודאי אחת כזו, לא תביא לשליפת ישראל ממדד המפותחות.
עם זאת, הורדת דירוג תהיה קריאת כיוון ותיצור מדרון חלקלק, במיוחד מאחר שכבר היום, גם ללא שינוי כלפי ישראל עקב החקיקה שמרחיקה אותה מדמוקרטיה, הסביבה הכלכלית העולמית נמצאת בנסיגה עם חששות מפני מיתון. הסיכון הנוסף של החקיקה עלול להביא להמשך הפחתות ולנסיגה ממושכת וכאן הסכנה.
המחקר מראה שהפחתות דירוג מתמשכות יוצרות השפעה שלילית מחריפה והולכת. גם אם מדובר באירוע בודד וגם אם הוא צעד ראשון בסדרה של הפחתות, מדובר באירוע שלילי מאוד עבור כלכלת ישראל ואזרחיה.
